Bài giảng Phân tích tài chính - Nguyễn Minh Kiều

ù caùi giaù cuûa noù, vaán ñeà laø tuøy töøng tröôøng hôïp cuï theå maø choïn phöông aùn 
mang laïi lôïi ích cao nhaát. 
II. Khía caïnh mang tính phaùp lyù 
Coù phaûi nhaø quaûn trò coù toaøn quyeàn töï do trong vieäc ñöa ra caùc quyeát ñònh lieân quan ñeán 
chính saùch coå töùc khoâng? Caâu traû lôøi laø khoâng, vì heä thoáng phaùp lyù haïn cheá quyeàn naøy 
cuûa caùc nhaø quaûn trò. 
Maëc duø coå ñoâng laø nhöõng ngöôøi chòu ruûi ro cao nhaát, nhöng nhöõng ñoái töôïng khaùc nhö 
chuû nôï, ngöôøi lao ñoäng cuõng phaûi gaùnh chòu ruûi ro (maëc duø thaáp hôn caùc coå ñoâng) vaø traùi 
quyeàn cuûa hoï tröôùc taøi saûn cuûa coâng ty cao hôn caùc coå ñoâng. Ñeå ñaûm baûo quyeàn lôïi cuûa 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 15 11/10/03 
caùc ñoái töôïng naøy, heä thoáng phaùp lyù haïn cheá vieäc coâng ty traû coå töùc vöôït qua lôïi nhuaän 
tích luõy. Ngoaøi ra, nhöõng ñieàu khoaûn aùp ñaët bôûi caùc chuû nôï cuõng haïn cheá phaàn naøo 
quyeàn quyeát ñònh cuûa ban quaûn trò tröôùc caùc chính saùch coå töùc cuûa coâng ty. 
Lyù thuyeát veà chính saùch coå töùc 
Lyù thuyeát naøy seõ cho ta thaáy 2 ñieàu: 
Moät laø, neáu khoâng toàn taïi nguoàn taøi trôï beân ngoaøi - töùc coâng ty khoâng theå huy ñoäng voán 
baèng caùch ñi vay hay taêng voán chuû sôû höõu (moät ñieàu kieän raát voâ lyù, khoâng toàn taïi trong 
thöïc teá) – thì chính saùch coå töùc seõ phaùt huy taùc duïng laøm taêng giaù trò cuûa coâng ty moät khi 
coâng ty coù cô hoäi ñaàu tö môùi coù suaát sinh lôïi treân voán ñaàu tö (ROI) lôùn hôn suaát sinh lôïi 
hieän haønh maø coå ñoâng ñoøi hoûi. 
Hai laø, neáu toàn taïi nguoàn taøi trôï beân ngoaøi (töùc khaùc vôùi tình huoáng 1) thì chính saùch coå töùc 
seõ chaúng coù taùc ñoäng gì ñeán giaù trò cuûa coâng ty. Noùi caùch khaùc, chính saùch coå töùc khi ñoù seõ 
chaúng coù yù nghóa gì caû. 
Roõ raøng, caû hai tình huoáng lyù thuyeát treân ñeàu daãn ñeán moät keát luaän chung laø chính saùch coå 
töùc, veà maët lyù thuyeát, laø chaúng coù yù nghóa gì caû (thöïc teá khoâng nhö vaäy). 
Baây giôø chuùng ta seõ laàn löôït chöùng minh caùc ñieàu neâu treân. 
Giaû duï raèng coâng ty A taïo ra moät doøng ngaân löu roøng CF khoâng ñoå vaø vónh vieãn. Coâng ty 
quyeát ñònh söû duïng toaøn boä nguoàn ngaân löu roøng naøy ñeå traû coå töùc D (CF = D), neáu suaát 
sinh lôïi maø coå ñoâng ñoøi hoû laø Ke, khi ñoù, giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu theo moâ hình chieát 
khaáu coå töùc seõ laø: V0 = D/Ke 
Neáu moät phaàn b cuûa doøng ngaân löu roøng ñöôïc giöõ laïi moãi naêm – baét ñaàu tö naêm tôùi, khi 
ñoù, phaàn coå töùc ñöôïc chia cho coå ñoâng moãi naêm seõ laø CF*(1-b), giaù trò voán chuû sôû höõu 
trong tröôøng hôïp naøy seõ ñöôïc xaùc ñònh nhö sau: V0 = CF(1 – b) / (Ke – g) hay V0 = CF(1 – 
b) / (Ke – b * ROI) 
Haõy xem xeùt moät ví duï töông töï baèng soá: 
Tình huoáng 1 – Toaøn boä nguoàn ngaân löu roøng ñöôïc duøng ñeå traû coå töùc: 
Giaû duï coâng ty A taïo ra moät doøng ngaân löu roøng laø 1000$/naêm vónh vieãn. Coâng ty quyeát 
ñònh söû duïng toaøn boä nguoàn ngaân löu roøng naøy ñeå traû coå töùc D (CF = D), neáu suaát sinh lôïi 
maø coå ñoâng ñoøi hoû laø Ke = 10%, khi ñoù, giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu theo moâ hình chieát 
khaáu coå töùc seõ laø: V0 = D/Ke = 1000 / 0,1 = 10,000$ 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 16 11/10/03 
Tình huoáng 2 – 50% cuûa nguoàn ngaân löu roøng ñöôïc giöõ laïi ñeå taùi ñaàu tö 
1. Neáu ROI = Ke = 10% 
V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000*(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,1) = 10,000 
2. Neáu ROI = 15% > Ke = 10% 
V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,15) = 20,000 
3. Neáu ROI = 5% < Ke = 10% 
V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,05) = 6,666 
Roõ raøng, vôùi chính saùch coå töùc khoâng ñoåi, töùc giuõ laïi 50% ngaân löu roøng, traû coå töùc 50% 
phaàn coøn laïi, caùi laøm cho giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu taêng hay giaûm chính laø suaát sinh lôïi töø 
ñaàu tö vaøo döï aùn môùi (ROI) baèng nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi. Neáu ROI cuûa döï aùn môùi = suaát 
sinh lôïi ñoøi hoûi cuûa coå ñoâng thì giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu khoâng ñoåi. Neáu ROI cuûa döï aùn 
môùi > suaát sinh lôïi ñoøi hoûi cuûa coå ñoâng thì giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu seõ taêng. Neáu ROI cuûa 
döï aùn môùi < suaát sinh lôïi ñoøi hoûi cuûa coå ñoâng thì giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu seõ giaûm. Nhö 
vaäy, caùi laøm thay ñoåi giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu laø quyeát ñònh ñaàu tö chöù khoâng phaûi chính 
saùch coå töùc. Nhö vaäy laø tình huoáng thöù nhaát cuûa lyù thuyeát ñaõ ñöôïc chöùng minh. 
Baây giôø, chuùng ta seõ chöùng minh cho tình huoáng lyù thuyeát thöù hai 
Giaû duï raèng cô hoäi ñaàu tö môùi ñoøi hoûi coâng ty A phaûi chi ñaàu tö 1000$ vaøo naêm nay, vaø 
nhaän ñöôïc moät nguoàn ngaân löu roøng laø 200$/naêm töø naêm tôùi cho ñeán vónh vieãn, bieát suaát 
sinh lôïi ñoøi hoûi cuûa coå ñoâng laø 10%, khi aáy NPV cuûa döï aùn seõ laø: 
NPV = -1000 + (200 / 0,1) = +1000$ 
 Tình huoáng 1: Neáu coâng ty A giöõ laïi toaøn boä nguoàn ngaân löu roøng cuûa naêm nay ñeå ñaàu tö 
vaøo döï aùn môùi vaø nhö vaäy ñoàng nghóa vôùi vieäc coå ñoâng cuûa coâng ty A seõ khoâng nhaän ñöôïc 
coå töùc trong naêm nay, khi ñoù, giaù trò thò tröôøng cuûa voán chuû sôû höõu seõ laø: 
V0 = Coå töùc naêm nay + (PV cuûa coå töùc töø hoaït ñoäng hieän haønh) + (PV cuûa coå töùc töø ñaàu tö 
môùi) 
 = 0 + (1000 / 0,1) + (200 / 0,1) = 12,000$ 
Tình huoáng 2: Chi phí ñaàu tö 1000$ cho döï aùn môùi ñöôïc huy ñoäng töø vieäc phaùt haønh coå 
phieáu môùi, khi ñoù: 
V0 = Coå töùc naêm nay + (PV cuûa coå töùc töø hoaït ñoäng hieän haønh) + (PV cuûa coå töùc töø ñaàu tö 
môùi) – (Chi phí ñaàu tö cho döï aùn môùi coù ñöôïc töø phaùt haønh coå phieáu môùi) 
htt
p:/
/ki
n
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 17 11/10/03 
 = 1000 + (1000 / 0,1) + (200 / 0,1) – 1000 = 12,000$ 
Roõ raøng, neáu coù söï toàn taïi cuûa nguoàn voán beân ngoaøi, thì duø ban quaûn trò cuûa coâng ty A coù 
söû duïng chính saùch coå töùc kieåu naøo ñi nöõa: khoâng traû coå töùc (tình huoáng 1) hay vaãn traû coå 
töùc (tình huoáng 2) thì giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu cuõng khoâng ñoåi. 
Toùm laïi, lyù thuyeát veà chính saùch coå töùc cho ta thaáy 2 ñieàu: 
Moät laø, neáu khoâng toàn taïi nguoàn taøi trôï beân ngoaøi - töùc coâng ty khoâng theå huy ñoäng voán 
baèng caùch ñi vay hay taêng voán chuû sôû höõu (moät ñieàu kieän raát voâ lyù, khoâng toàn taïi trong 
thöïc teá) – thì chính saùch coå töùc seõ phaùt huy taùc duïng laøm taêng giaù trò cuûa coâng ty chæ khi 
coâng ty coù cô hoäi ñaàu tö môùi coù suaát sinh lôïi treân voán ñaàu tö (ROI) lôùn hôn suaát sinh lôïi 
hieän haønh Ke maø coå ñoâng ñoøi hoûi. Noùi caùch khaùc chính quyeát ñònh ñaàu tö chöù khoâng phaûi 
chính saùch coå töùc coù taùc ñoäng ñeán giaù trò cuûa voán chuû sôû höõu. 
Hai laø, neáu toàn taïi nguoàn taøi trôï beân ngoaøi (töùc khaùc vôùi tình huoáng 1) thì chính saùch coå töùc 
seõ chaúng coù taùc ñoäng gì ñeán giaù trò cuûa coâng ty. Noùi caùch khaùc, chính saùch coå töùc khi ñoù seõ 
chaúng coù yù nghóa gì caû. 
Keát luaän chung laø chính saùch coå töùc, veà maët lyù thuyeát, laø chaúng coù yù nghóa gì caû (thöïc teá 
khoâng nhö vaäy). 
Thöïc teá hay nhöõng phaûn ñoái ñoái vôùi lyù thuyeát veà chính saùch coå töùc 
Baây giôø chuùng ta seõ khaûo saùt qua nhöõng laäp luaän khoâng taùn thaønh vôùi keát luaän ñöôïc ñöa ra 
töø lyù thuyeát veà chính saùch coå töùc, ñoù laø, chính saùch coå töùc khoâng heà coù taùc ñoäng gì ñoái vôùi 
giaù trò thò tröôøng cuûa coâng ty vaø cuûa voán chuû sôû höõu. Ñeå hieåu roõ chuùng ta seõ cuøng nhau 
khaùm phaù nhöõng nhaân toá quan troïng maø treân thöïc teá nhöõng nhaø quaûn trò taøi chính caàn caân 
nhaéc kyõ löôõng tröôùc khi ñöa ra caùc quyeát ñònh lieân quan ñeán chính saùch coå töùc. Nhöõng 
nhaân toá naøy bao goàm: 
1. Möùc ñoä quan taâm maø caùc coå ñoâng daønh cho thu nhaäp töø coå töùc lôùn nhö theá 
naøo? 
2. Lieäu thu nhaäp töø coå töùc trong töông lai coù ruûi ro hôn thu nhaäp töø coå töùc cuûa 
ngaøy hoâm nay khoâng? 
3. Moät thò tröôøng khoâng hoaøn haûo coù phaûi laø nhaân toá quan troïng khieán cho caùc 
coâng ty löïa choïn chính saùch coå töùc nhaèm thoûa maõn moái quan taâm cuûa moät 
nhoùm khaùch haøng cuï theå rieâng bieät khoâng? 
4. Chính saùch thueá aûnh höôûng tôùi chính saùch coå töùc ra sao? 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 18 11/10/03 
5. Lieäu caùc nhaø ñaàu tö coù suy dieãn chính saùch coå töùc cuûa coâng ty nhö laø moät 
thoâng ñieäp veà söï phoàn vinh cuûa coâng ty trong töông lai khoâng? 
Chuùng ta seõ laàn löôït traû lôøi nhöõng vaán ñeà treân 
A. Möùc ñoä quan taâm maø caùc coå ñoâng daønh cho thu nhaäp töø coå töùc ra sao? 
Coå ñoâng quan taâm ñeán doøng thu nhaäp töông lai oån ñònh vaø ñaùng tin caäy töø coå töùc 
nhö ngöôøi giaø, quõy höu boång, coâng ty baûo hieåm  coù theå seõ raát quan taâm ñeán söï 
thay ñoåi chính saùch coå töùc ñoät ngoät cuûa moät coâng ty, ñaëc bieät laø khi coå töùc bò caét 
giaûm vôùi lyù do laø duøng lôïi nhuaän giöõ laïi ñeå ñaàu tö vaøo moät döï aùn môùi taïo giaù trò gia 
taêng cho coâng ty trong töông lai. 
Lyù thuyeát cho raèng: trong moät thò tröôøng hoaøn haûo, thì vieäc caét giaûm coå töùc nhö theá 
seõ khoâng laøm thieät haïi gì ñeán quyeàn lôïi cuûa caùc ñoâng cho duø hoï thuoäc nhoùm naøo ñi 
nöõa, vì quyeàn lôïi cuûa hoï seõ nhanh choùng ñöôïc ñeàn buø nhôø söï taêng giaù thò tröôøng cuûa 
coå phieáu maø hoï ñang naém giöõ tröôùc thoâng tin veà döï aùn ñaàu tö môùi. 
Thöïc teá khoâng ñôn giaûn nhö theá. Thöù nhaát, tröôùc moät söï suït giaûm ñoät ngoät trong thu 
nhaäp töø coå töùc nhö theá, nhöõng coå ñoâng quan taâm ñeán thu nhaäp coá ñònh vaø chaéc chaén 
seõ nhaän ra raèng moâ thöùc ngaân löu muïc tieâu (patern of cashflow) maø hoï ñaõ leân keá 
hoaïch ñaõ bò boùp meùo khoâng nhö troâng ñôïi. Ñeå taùi laäp laïi moâ thöùc naøy, hoï phaûi thay 
ñoåi laïi danh muïc ñaàu tö cuûa hoï vaø nhö theá seõ raát toán keùm. Lieäu söï taêng giaù trong 
giaù trò coå phieáu hieän haønh coù buø ñaép ñöôïc vaø ñuû cho toång thieät haïi gaây ra töø söï suït 
giaûm trong thu nhaäp coå töùc hieän haønh vaø söï toán keùm khi thay ñoåi danh muïc ñaàu 
hieän haønh cuûa hoï hay khoâng? Hai laø, neáu coù söï toàn taïi cuûa thueá lôïi voán (tax on 
capital gains), maø thöïc teá laø coù, thì cho duø tröôøng hôïp moät khoâng xaûy ra, thì hoï vaãn 
phaûi chòu moät khoaûn thueá lôïi voán töø vieäc baùn ñi coå phieáu ñang naém giöõ hieän haønh. 
Lôïi ích mang laïi töø söï gia taêng giaù trò coå phieáu ñeán töø thoâng tin cuûa döï aùn ñaàu tö 
môùi vì theá seõ giaûm ñi vaø vaán ñeà laø phaàn lôïi ích coøn laïi lieäu coù ñuû ñeàn buø cho nhöõng 
thieät haïi maø caùc coå ñoâng gaùnh chòu töø söï thay ñoåi ñoät ngoät trong chính saùch coå töùc. 
Nhö vaäy, khaùc vôùi lyù thuyeát cho raèng quyeàn lôïi cuûa coå ñoâng khoâng heà bò aûnh höôûng 
bôûi söï thay ñoåi trong chính saùch coå töùc, trong thöïc teá, ñieàu naøy ñaõ xaûy ra. 
B. Coå töùc trong töông lai coù ruûi ro hôn coå töùc cuûa ngaøy hoâm nay? 
Myron Gordon trong moät nghieân cöùu cuûa mình ñaõ ñöa ra moät laäp luaän thaùch thöùc 
vôùi nhöõng laäp luaân cuûa lyù thuyeát MM laø 1$ thu nhaäp coå töùc hoâm nay thì lôùn hôn 1$ 
lôïi nhuaän ñöôïc giöõ laïi ngaøy hoâm nay ñeå ñaàu tö vaøo döï aùn môùi, vì söï thaønh baïi cuûa 
döï aùn môùi trong töông lai vaãn coøn laø moät caâu hoûi môû, do ñoù, coå töùc ñöôïc chia trong 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 19 11/10/03 
töông lai cho duø coù lôùn hôn nhöng ruûi ro hôn (vì tính khoâng chaéc chaén) do ñoù seõ 
ñöôïc chieát khaáu ôû moät möùc chieát khaáu cao hôn. Keát luaän naøy noùi leân ñieàu gì? Noù 
noùi leân raèng caùc nhaø ñaàu tö thích nhaän coå töùc ngay baây giôø hôn laø chuyeån noù vaøo 
trong töông lai, vaø vì vaäy moät chính saùch giöõ laïi lôïi nhuaän cao hôn, tæ leä traû coå töùc 
thaáp hôn, maëc duø co theå khoâng laøm gia taêng ruûi ro, nhöng caùc nhaø ñaàu tö thì khoâng 
nghó nhö theá vaø hoï seõ dieãn giaûi ñieàu naøy nhö laø moät tín hieäu khoâng thuaän lôïi vaø do 
ñoù giaù coå phieáu cuûa coâng ty seõ giaûm chöù khoâng taêng nhö laäp luaän trong lyù thuyeát. 
Nhö vaäy, nhaän thöùc cuûa nhaø ñaàu tö veà ruûi ro ñoái vôùi thôøi ñieåm ñöôïc chia traû coå töùc 
ñaõ laøm cho keát luaän coù ñöôïc töø nghieân cöùu lyù thuyeát bò phaù saûn. 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 20 11/10/03 
C. Thò tröôøng khoâng hoaøn haûo vaø hieäu öùng nhoùm khaùch haøng (clientele effects) 
Gioáng laäp luaän trong phaàn A, nhöng theâm vaøo caùc chi phí cuï theå maø nhaø ñaàu tö 
phaûi gaùnh chòu nhöõng chi phí naøy chính laø heä quaû taát yeáu cuûa moät thò tröôøng khoâng 
hoaøn haûo (trong khi laäp luaän lyù thuyeát thì döïa treân giaû ñònh veà moät thò tröôøng hoaøn 
haûo), cuï theå nhö sau: 
• Phí moâi giôùi nhaø ñaàu tö phaûi chòu khi chaøo baùn coå phieáu maø hoï ñang naém 
giöõ. 
• Phí giao dòch khaùc, ví duï nhö chi phí tìm kieám moät nhaø moâi giôùi laáy hueâ 
hoàng thaáp  
• Maát laõi trong quaù trình chôø baùn coå phieáu 
• Chi phí phaùt sinh do vieäc thay ñoåi danh muïc ñaàu tö 
• Thueá lôïi voán 
• Neáu nhaø ñaàu tö ñang naém giöõ coå phieáu cuûa moät coâng ty nhoû, chöa leân saøng 
thì chi phí töøng loaïi seõ coøn cao hôn. 
Thöïc teá, coù nhöõng nhoùm coå ñoâng, ví duï nhö: ngöôøi giaø, coâng ty baûo hieåm. Quyõ höu 
boång , thích nhöõng coâng ty coù chính saùch coå töùc phuø hôïp vôùi moâ thöùc ngaân löu 
ñöôïc thieát keá cho rieâng muïc tieâu cuûa hoï, thaäm chí hoï saün saøng traû giaù cao hôn ñeå 
naém giöõ coå phieáu cuûa caùc coâng ty naøy. Sôû dó hoï laøm vaäy laø vì hoï muoán coù ñöôïc söï 
ñaûm baûo cho moät doøng ngaân löu coá ñònh, oån ñònh vaø ñaùng tin caäy. Moät trong nhöõng 
söï löïa choïn cho loaïi ngaân löu coá ñònh, oån ñònh vaø ñaùng tin caäy naøy chính laø coå töùc 
ñöôïc chia töø vieäc naém giöõ coå phieáu cuûa caùc coâng ty coù chính saùch coå töùc oån ñònh, ít 
thay ñoåi. Hieåu ñöôïc ñieàu naøy, caùc coâng ty cuõng coá gaéng theo ñuoåi chính saùch coå töùc 
oån ñònh, ñaùng tin caäy nhaèm huy ñoäng voán töø caùc coå ñoâng naøy cho söï taêng tröôûng 
cuûa coâng ty. Hieän töôïng naøy ñöôïc goïi laø hieäu öùng nhoùm khaùch haøng (Clientele 
effects). Hieäu öùng naøy vôùi heä quaû cuûa noù laø moät chính saùch coå töùc oån ñònh , nhaát 
quaùn coù taùc ñoäng ñeán giaù trò cuûa coâng ty hay khoâng? Caâu traû lôøi laø coù, vì vieäc ñeo 
ñuoåi chính saùch coå töùc oån ñònh, nhaát quaùn seõ khieán cho coâng ty phaûi gaùnh chòu chi 
phí nhö: moät laø, coâng ty coù theå seõ phaûi boû qua caùc cô hoäi ñaàu tö toát, laøm taêng giaù trò 
cuûa coâng ty trong töông lai vì theo ñuoåi chính saùch coå töùc naøy, hai laø, neáu khoâng 
muoán boû qua cô hoäi ñaàu tö toát naøy, coâng ty hoaëc laø phaûi ñi vay, hoaëc laø phaûi phaùt 
haønh theâm coå phieáu môùi. Chi phí cuûa vieäc ñi vay laø laõi suaát vay vaø söï gia taêng ruûi 
ro taøi chính maø coâng ty phaûi gaùnh chòu.; coøn chi phí cuûa vieäc phaùt haønh coå phieáu 
môùi thì ñaõ ñöôïc ñeà caäp raûi raùc trong baøi naøy. 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
. r
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 21 11/10/03 
D. Chính saùch thueá aûnh höôûng tôùi chính saùch coå töùc ra sao? 
Neáu thueá lôïi voán cao hôn thueá thu nhaäp ñoùng treân coå töùc thì coå ñoâng seõ thích chính 
saùch coå töùc cao hôn laø chính saùch coå töùc thaáp, vaø ngöôïc laïi. Khi ñoù chính saùch coå 
töùc maø coâng ty ñeo ñuoåi seõ coù aûnh höôûng raát lôùn ñeán quyeát ñònh cuûa caùc nhaø ñaàu tö 
laø lieäu coù neân naém giöõ coå phieáu cuûa coâng ty hay khoâng? Vaø nhö theá seõ coù taùc ñoäng 
ñoái vôùi giaù trò coå phieáu cuûa coâng ty. 
E. Lieäu caùc nhaø ñaàu tö coù suy dieãn chính saùch coå töùc cuûa coâng ty nhö laø 1 thoâng 
ñieäp veà söï phoàn vinh cuûa coâng trong töông lai khoâng? 
Söï thay ñoåi chính saùch coå töùc cuûa coâng ty coù theå ñöôïc caùc nhaø ñaàu tö suy dieãn nhö 
laø moät thoâng ñieäp maø ban quûan trò muoán gôûi ñeán cho caùc nhaø ñaàu tö veà söï phoàn 
vinh cuûa coâng ty trong töong lai. 
Ví duï, neáu baây giôø, coâng ty tuyeân boá seõ taêng tæ leä traû coå töùc hay phaùt haønh coå phieáu 
thöôûng (Scrip shares), caùc nhaø ñaàu tö seõ xem ñaây nhö laø moät thoâng ñieäp la:ø Ban 
quaûn trò coâng ty töï tin laø hoaït ñoäng kinh doanh cuûa coâng ty trong töông lai seõ taïo ñuû 
khaû naêng tieàn maët ñeå coâng ty coù theå tieáp tuïc duy trì vieäc traû coå töùc ôû möùc vöøa môùi 
ban boá trong töông lai gaàn cuõng nhö xa, thoâng ñieäp giaùn tieáp seõ laø coâng ty seõ phaùt 
trieån phoàn vinh trong töong lai, vaø vôùi suy dieãn nhö theá, giaù coå phieáu cuûa coâng ty 
seõ taêng. 
Keát luaän 
1. Neân theo ñuoåi moät chính saùch coå töùc oån ñònh, nhaát quaùn, traùnh gaây ra nhöõng thay 
ñoåi ñoät ngoät trong chính saùch coå töùc neáu chöa caân nhaéc moät caùch kyõ löôõng taùc haïi 
cuûa söï thay ñoåi naøy trong daøi haïn ñoái vôùi giaù trò cuûa coâng ty. 
2. Neân theo ñuoåi moät chính saùch coå töùc an toaøn, ñaûm baûo söï oån ñònh, nhaát quaùn cuûa 
chính saùch coå töùc ngay caû trong tröôøng hôïp lôïi nhuaän hoaït ñoäng giaûm. Moät chính 
saùch coå töùc an toaøn khoâng ñoàng nghóa vôùi moät chính saùch coå töùc thaáp. Chính saùch 
coå töùc thaáp ñoàng nghóa vôùi vieäc taêng tæ leä lôïi nhuaän giöõ laïi, neáu quyõ tieàn maët tích 
luõy töø lôïi nhuaän giöõ laïi quaù lôùn seõ : Moät laø, khieán cho nhaø ñaàu tö suy dieãn laø coâng 
ty beá taéc trong söï taêng tröôûng. Hai laø, coâng ty voâ tình seõ trôû thaønh muïc tieâu cuûa moät 
söï thao tuùng mua (take over). Ba laø, laõng phí do giöõ tieàn maët quaù nhieàu. Taát caû 
nhöõng ñieàu naøy ñeàu coù aûnh höôûng khoâng toát leân giaù trò coå phieáu cuûa coâng ty. 
3. Moät chính saùch coå töùc an toaøn laø moät chính saùch coå töùc coù tæ leä chia coå töùc hôïp lyù 
sao cho vöøa thoaû maõn ñöôïc nhu caàu coù moät nguoàn thu nhaäp oån ñònh , nhaát quaùn cuûa 
coå ñoâng (hieäu öùng nhoùm khaùch haøng) vöøa ñaûm baûo moät tæ leä lôïi nhuaän giöõ laïi ñuû ñeå 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 
Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng 
Dieäp Duõng 22 11/10/03 
taøi trôï cho nhöõng nhu caàu ñaàu tö bình thöôøng nhaèm duy trì söï taêng tröôûng beàn vöõng 
cuûa coâng ty. 
4. Traùnh toái ña vieäc caét giaûm coå töùc, cho duø coâng ty ñang coù moät cô hoäi ñaàu tö tuyeät 
vôøi. Trong tröôøng hôïp nhö theá, ñeå khoâng boû lôõ cô hoäi ñaàu tö naøy, coâng ty neân choïn 
giaûi phaùp ñi vay hay phaùt haønh coå phieáu môùi. Neáu vì moät lyù do naøo ñoù coâng ty 
khoâng theå huy ñoäng ñuû voán töø nguoàn taøi trôï beân ngoaøi maø buoäc phaûi caét giaûm coå 
töùc, thì coâng ty caàn phaûi cung caáp thoâng tin ñaày ñuû vaø giaûi thích moät caùch roõ raøng 
cho caùc nhaø ñaàu tö bieát veà chöông trình ñaàu tö saép tôùi cuõng nhö nhu caàu taøi chính 
caàn thieát ñeå taøi trôï cho döï aùn ñoù, ñeå toái thieåu hoaù nhöõng haäu quaû gaây ra töø moät söï 
caét giaûm coå töùc ñoät ngoät nhö theá. 
htt
p:/
/ki
nh
te2
4h
.or
g