Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - Chương 6: NPV và các tiểu chuẩn đầu tư khác

NPV VÀ CÁC TIÊU CHUẩN ĐầU TƯ KHÁC Chương 6Phân bổ vốnMột trong ba mối quan tâm của nhà quản trị tài chính liên quan tới câu hỏi: cần phải mua những tài sản cố định nào? → quyết định phân bổ vốn.Quá trình phân bổ vốn: có nên tung ra một sản phẩm mới hay thâm nhập một thị trường mới không? Sản phẩm gì, thị trường nào ? → quy định bản chất của hoạt động kinh doanh và sản phẩm của công ty trong những năm tới.Câu trả lời sẽ đòi hỏi việc bỏ ra một khoản vốn vào những loại tài sản nhất định. Quá trình này còn gọi là phân bổ tài sản chiến lược.Tầm quan trọng của phân bổ vốnCác quyết định đầu tư vốn xác định đường hướng chiến lược của công ty (chuyển hướng sang các sản phẩm, dịch vụ hoặc thị trường mới). Tài sản cố định xác định hoạt động kinh doanh của công ty.Công ty có vô số lựa chọn đầu tư. Quản trị tài chính thành công là nhận biết một lựa chọn đầu tư là có giá trị hay không.Một số bộ tiêu chí, hay là các kỹ thuật, được sử dụng để phân tích các dự án tiềm năng, nhằm quyết định có thực hiện hay không.Yêu cầu của phân tích dự ánTính chính xác trong dự báo nhu cầu tài sản.Nếu chi tiêu quá ít: ảnh hưởng tới chất lượng của thiết bị hoặc năng lực sản xuất → giảm tính cạnh tranh hoặc mất thị phần.Tính kịp thời: tài sản cố định phải sẵn có đúng vào lúc cần tới nó.Phân tích dự án hiệu quả sẽ nâng cao cả tính kịp thời và chất lượng của việc gia tăng tài sản.Phân loại dự ánDự án thay thế tài sản nhằm 1) duy trì sx-kd hoặc 2) cắt giảm chi phí.Dự án mở rộng quy mô sản phẩm và thị trường hiện cóDự án xây dựng sản phẩm mới, thị trường mớiDự án môi trường hoặc an toàn lao độngDự án nghiên cứu và phát triển (R&D)Các loại khácPhân tích dự án vàĐịnh giá chứng khoánXác định chi phí của dự án = tìm mức giá phải trả cho cổ phiếu hoặc trái phiếu.Ước tính dòng tiền = ước tính cổ tức (lãi)Ước tính rủi ro của các dòng tiền dự án.Xác định chi phí phù hợp của vốn (tỷ lệ chiết khấu áp dụng cho các dòng tiền).Tính PV của các dòng tiền vào trong tương lai, so sánh với chi phí ban đầu.Quy trình phân tích và ra quyết định đầu tư dự ánTìm cơ hội và đề xuất dự ánƯớc tính dòng tiền và tỷ lệ chiết khấu phù hợpLựa chọn tiêu chuẩn quyết định dự ánRa quyết định: chấp nhận hay bác bỏCác tiêu chí quyết định đầu tư dự ánGiá trị hiện tại ròngKỳ hoàn vốnChỉ số lợi nhuậnLợi nhuận kế toán bình quân (AAR)Suất sinh lời nội bộ(IRR)IRR điều chỉnh (MIRR)Phương pháp giá trị hiện tại ròngÝ tưởng cơ bảnGiả sử bạn chi ra 25000$ để mua một ngôi nhà đang xuống cấp, 25000$ nữa để sửa chữa, nâng cấp, rồi bán ra thị trường, thu được 60000$ → một giá trị gia tăng 10000$ đã được tạo ra.Làm cách nào để nhận biết trước rằng đầu tư 50000$ có phải là một ý tưởng tốt hay không?Phân tích dự án: xác định một dự án hay khoản đầu tư được đề xuất, nếu được thực hiện sẽ có giá trị lớn hơn chi phí của nó.Định nghĩa giá trị hiện tại ròng (NPV)NPV là chênh lệch giữa giá trị thị trường của một khoản đầu tư và chi phí của nó.NPV là thước đo có bao nhiêu giá trị được tạo ra hoặc bổ sung vào hôm nay bằng việc thực hiện một khoản đầu tư. Do mục tiêu tạo ra giá trị cho cổ đông, quá trình phân bổ tài sản (capital budgeting) có thể được xem là việc tìm kiếm các khoản đầu tư có NPV >0.Ước tính NPVQuy trình định giá bằng dòng tiền chiết khấu (DCF)Ước tính các dòng tiền được kỳ vọng trong tương lai của dự án.Tính PV của các dòng tiền trong tương lai, chiết khấu bằng chi phí sử dụng vốn.Trừ đi khoản đầu tư ban đầu, bao gồm cả vốn đầu tư vào tài sản cố định và tài sản lưu động.Ví dụMột dự án sx phân bón hữu cơ có doanh thu dự tính là 20000$/năm; chi phí (cả thuế) là 14000$/năm, kết thúc sau 8 năm. Giá trị thanh lý tài sản cố định là 2000$. Chi phí của dự án là 30000$. Tỷ lệ chiết khấu là 15%.Đây có phải là một dự án tốt?Nếu có 1000 cổ phần đang lưu hành, giá cổ phần sẽ chịu tác động như thế nào nếu dự án được thực hiện?012345687-30 2014 6 6Chi phí ban đầuDòng vàoDòng raDòng vào ròngGiá trị thanh lýDòng tiền ròng-30 2014 6 6 2014 6 6 20 14 6 6 2014 6 6 2014 6 6 2014 6 6 20 14 6 2 6Dòng tiền ròng là (20000$ - 14000$)= 6000$/năm, trong 8 năm; vào năm thứ 8 có một dòng tiền vào 2000$ nữa.	PV = 6000$ x [1 – (1/1,158)]/0,15 + (2000/1,158)= 27578$	NPV = -30000$ - 27578$ = - 2422$.	Thực hiện dự án sẽ làm tổng giá trị cổ phiếu giảm 2422$, mỗi cổ phần sẽ bị mất giá trị 2,422$.Như vậy đây không phải là một khoản đầu tư tốt.Quy trình: dựa trên cách tiếp cận dòng tiền chiết khấuQuy tắc ra quyết địnhCác dự án là độc lập : NPV > 0 : chấp nhậnCác dự án loại trừ nhau: NPV lớn hơn và (+) thì được chấp nhận.Ví dụ: hai dự án S và LTính NPV của hai dự án S và LKết luận:Nếu S và L là độc lập với nhau?Nếu S và L loại trừ lẫn nhau?Dòng tiền ròng sau thuế dự tính, CFtNăm (t)Dự án SDự án L0(1000$)(1000$)150010024003003300400410067501234-10000$500$400$300$100$DỰ ÁN S01234-10000$100$300$400$675$DỰ ÁN LÝ nghĩa của phương pháp NPVNPV = 0 : dòng tiền của dự án đủ để (a) hoàn vốn đầu tư, và (b) đem lại mức lợi suất đòi hỏi trên vốn đầu tư đó.NPV = 0 không cải thiện được trạng thái của cổ đông; công ty lớn lên nhưng giá cổ phiếu không thay đổi.NPV > 0: dòng tiền đang đem lại lợi suất phụ trội; vị thế của cổ đông được cải thiện, của cải tăng lên.Phương pháp thời gian hoàn vốnDự tính số năm cần thiết để thu hồi khoản đầu tư ban đầu.Cộng dồn các dòng tiền ròng, xác định thời điểm tổng của chúng bằng 0.Kỳ hoàn vốn = số năm trước khi thu hồi hoàn toàn + khoản đầu tư chưa thu hồi/dòng tiền trong năm sẽ thu hồi hoàn toàn. Kỳ hoàn vốn tính được nhỏ hơn một số năm đã được ấn định trước, dự án sẽ được chấp nhận.Dòng tiền ròng sau thuế dự tính, CFtNăm (t)Dự án SDự án L0(1000$)(1000$)1500100240030033004004100600Kỳ hoàn vốn (S) = 2 + (100 / 300) = 21/3 nămKỳ hoàn vốn (L) = 3 + (200 / 600) = 32/3 nămNhược điểm:Không tính tới giá trị thời gian của tiềnDòng tiền sau thời điểm hoàn vốn không được đánh giá.Không có mối quan hệ nào giữa thời gian hoàn vốn và tối đa hóa của cải của nhà đầu tư (giá cổ phiếu)Khắc phục nhược điểm thứ nhất: thời gian hoàn vốn chiết khấu.Kỳ hoàn vốn chiết khấu: chi phí vốn = 10%Dòng tiền ròng chiết khấuNămDự án SDự án LHàng nămCộng dồnHàng nămCộng dồn0(1000$)(1000)(1000$)(1000)1455(545)91(909)2331(214)248(661)322511301(360)4687941050Kỳ hoàn vốn chiết khấu: số năm cần để thu hồi khoản đầu tư từ các dòng tiền ròng được chiết khấu theo chi phí vốn của dự án.Với chi phí của vốn là 10%Kỳ HVCK (S) = 2 + (214/225) = 2,95 nămKỳ HVCK (L) = 3 + (360/410) = 3,88 nămỨng dụng của tiêu chí kỳ hoàn vốn:Cho thông tin về thời gian dự án thu hồi vốnThời gian hoàn vốn càng ngắn, dự án càng có tính thanh khoảnÁp dụng cho các DN nhỏ không có khả năng tiếp cận thị trường vốn.Có thể coi là chỉ số đo lường rủi roPhương pháp suất hoàn vốn nội bộSuất hoàn vốn nội bộ (IRR) trên một khoản đầu tư là mức lợi suất đòi hỏi mà khi được sử dụng làm tỷ lệ chiết khấu sẽ đem lại NPV = 0.	 	PV (dòng tiền vào dự tính) = PV của chi phí đầu tư (dòng tiền ra).	(với CFt bao gồm cả các khoản đầu tư)	Quy tắc cơ bản: Chấp nhận dự án nếu IRR >k; Bác bỏ dự án nếu IRR k thì sau khi thanh toán chi phí vốn, phần thặng dư sẽ thuộc về cổ đông.Ví dụDự án (-100$, 110$), với một tỷ lệ chiết khấu xác định, r:r phải là bao nhiêu để NPV của dự án = 0?Thử với r = 0,08 → NPV = 1,85$; tăng r lênThử với r = 0,12 → NPV = -1,79$; giảm rThử với r = 0,10 → NPV = 0 → 10% là tỷ lệ hoàn vốn nội bộ của dự ánMối quan hệ giữa NPV và IRRBiểu diễn bằng đồ thị: trục tung là các giá trị của NPV, trục hoành là các tỷ lệ chiết khấu. Nối các kết quả, có đồ thị NPV (NPV profile).Điểm cắt của NPV với trục hoành là tỷ lệ chiết khấu cho NPV = 0, tức IRR.Câu hỏi: Liệu NPV và IRR có luôn luôn dẫn tới cùng một quyết định, chấp nhận hoặc bác bỏ, dự án?10203040Tỷ lệ chiết khấu (%)0$-18,39$10,65$100$IRR23,37NPVQuy tắc NPV và quy tắc IRR cho cùng một kết quả: r = 20% 0 → chấp nhận; r = 30% > IRR ↔ NPV 0	k > IRR thì NPV 30%>10%nhưng 0, (dự án được chấp nhận) Với IRR2 suất chiết khấu giao nhau 7,2%, IRR và NPV lựa chọn cùng một dự án, S. Không bao giờ có mâu thuẫn.Với r 0.Đầu tư thêm 15 triệu $ để thực hiện dự án lớn thay vì dự án nhỏ, tức để nhận thêm 25 triệu $ vào năm tới, thì có lợi hơn không?Câu trả lời liên quan tới phân tích phần tăng thêm của dự án.Tính CF tăng thêm,Tính IRR tăng thêmTính NPV của CF tăng thêmDòng tiền tại t0(triệu $)Dòng tiền tại t1(triệu $)Dòng tiền tăng thêm từ việc chọn dự án lớn thay vì dự án nhỏ-25 – (-10) = -1565 – 40 = 25NPV của khoản đầu tư tăng thêm = 5 triệu $ (>0)IRR tăng thêm = 66,67% > r = 25% Vì hai lý do trên đây → khoản đầu tư tăng thêm là có thể chấp nhận. Ba cách ra quyết địnhvới các dự án loại trừ nhauSo sánh NPV của hai dự ánVì NPVL > NPVS → Chọn dự án lớnSo sánh NPV tăng thêm Vì ∆NPV = 5 triệu $ → chọn dự án lớn.So sánh IRR tăng thêm Vì ∆IRR = 66,67% > r = 25%, → chọn dự án lớnCần lưu ýBa phương pháp luôn cho cùng một kết quả lựa chọn (dự án lớn)Không nên so sánh IRR của hai dự án, vì có thể dẫn tới lựa chọn sai (chọn dự án nhỏ)Nên trừ dự án nhỏ ra khỏi dự án lớn, để có một dòng ra tại t0 và áp dụng quy tắc IRR cơ bảnDự án có khác biệt về thời gianNăm0123NPVIRR0%10%15%A-100001000010001000200066910916,04%B-1000010001000120004000751-48412,94%NPV A sẽ cao hơn với tỷ lệ chiết khấu caoNPV B sẽ cao hơn với tỷ lệ chiết khấu thấpTùy theo giả định về tỷ lệ chiết khấu để chọn dự án A hay dự án B.3 cách ra quyết định lựa chọn1. So sánh NPV của hai dự án. Nếu r suất chiết khấu giao nhau → chọn A.2. So sánh IRR tăng thêm với tỷ lệ chiết khấu: trừ các dòng tiền của A ra khỏi các dòng tiền của B, rồi tính IRR. Nếu tỷ lệ chiết khấu 0 chọn B.	 Nếu NPV tăng thêm 1,0 nên được chấp nhận; PI càng cao, dự án càng được xếp hạng cao.PI(S) = 1078,82$/1000$ = 1,079Ưu điểm:Liên quan chặt chẽ với NPV, nói chung cho những quyết định giống nhau.Dễ hiểuCó ích trong trường hợp quỹ đầu tư có hạnNhược điểmKhi so sánh các dự án loại trừ nhau có thể dẫn tới quyết định sai.